/ |/ / / / / / / / 歇后語賞析（14）/ B、1、白布做棉襖-----反正都是理（里）/ / / / / / / / / / / / / / / 2、不等式-----沒（節）姐/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、八月十五看龍燈-----晚了大半年/ / / / / / / / / / / / / / C、1、矬子坐高凳-----夠不著/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / D、1、吊在房檐上的大蔥-----葉黃皮干心不死/ / / / 2、地方文化-----放/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、爹死哭娘-----犟種一個/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 4、大可不走-----奇/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / F、1、瘋狗跳墻頭-----急紅了眼；逼的；逼出來的/ / / / / / 2、糞坑前摔跟頭------離屎（死）不遠了/ / / / / / / / / / / / 3、縫衣針對鉆頭-----針鋒相對/ / / / / / / / / / / / / / / / / G、1、高價買來低價賣-----盡做賠本事/ / / / / / / / / / / / / / / 2、廣場里占據一席-----店/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、鋼廠的產品-----全是硬貨/ / / / / / / / / / / / / / / / / / H、1、河邊垂釣-----等魚上鉤/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、歡樂無欠意-----又/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、和尚打架扯辮子-----沒有的事/ / / / / / / / / / / / / / J、1、舊琴-----拉過/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、揪下來的花-----新鮮不了幾天/ / / / / / / / / / / / / / / / / 3、舊弦-----談（彈）過/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 4、警犬的鼻子-----特別靈/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / K、1、口袋里裝人-----代（袋）理（里）人/ / / / / / / / / / / 2、孔夫子門前賣《論語》-----自不量力；不自量L、1、六月的火爐-----誰湊和你/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、立在木頭上-----親/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、駱駝蹄上挑刺-----大題/(蹄/)/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / 4、立下的日子放在心上-----意/ / / / / / / / / / / / / / / / M、1、魔術師穿長袍-----里邊大有文章/ / / / / / / / / / / / / / / 2、磨眼里的豆子-----隨便攆（碾）/ / / / / / / / / / / / / N、1、（攆nian追趕）狗進巷-----必有一傷/ / / / / / / / / / / / 2、粘豆粥糊鍋-----難產（鏟）/ / / / / / / / / / / / / / / / P、1、破皮鞋縫帽子-----不成器（盛氣）/ / / / / / / / / / Q、1、騎馬碰上結婚的-----馬上見喜/ / / / / / / / / / / / / / / ）/ / / 2、黔虎吃驢-----兜圈子/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、騎馬碰上出殯的-----馬上見（孝）效/ / / / / / / / / / / 4、墻上有耳-----聽不進/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / R、1、人加一筆屬它少-----個/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / S、1、三條腿的毛驢-----沒跑；跑不了/ / / / / / / / / / / / T、1、鐵菩薩過河-----不服（浮）/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、頭上長嘴-----說天話/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / W、1、桅桿尖上的猴子-----到頂了/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、無人不是你我他-----也/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、溫度計掉冰箱-----直線下降/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / 4、無心念書-----今/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / X、1、新煙袋鍋-----沒抽過/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、新箍的馬桶-----三天香/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、小青蛙上樓梯------不知道天高地厚/ / / / / / / / / / / / / / 4、鞋幫子做帽沿-----高升了/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / Y、1、一張凳子兩人坐-----將就將就/ / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、一點不上一口田-----福/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、鴨棚的老漢睡懶覺-----不簡/(揀/)單/(蛋/)/ / / / 4、一女有個好兆頭-----姚/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / Z、1、賊上房送梯子-----頭號幫兇/ / / / / / / / / / / / / / / / ZH、1、站在海邊打咳聲-----望洋興嘆/ / / / / / / / / / / / / / / / / 2、張飛的媽媽-----無事（吳氏）生非（飛）/ / / CH、1、床底下堆寶塔-----高也有限/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / 2、仇人走了-----九/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、窗口插桂花-----里外香/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / SH、1、扇著扇子拉風箱-----兩頭受氣/ / / / / / / / / / / / / / / 2、市場門面太吵-----鬧/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 3、/ 山頂上的蘑菇-----根子硬/ / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / / 小橋流水歡迎朋友光臨書館
↓↓↓線下課距離遠、沒時間？還有線上課↓↓↓原創聲明丨本文解讀部分作者為金融監管研究院院長/ 孫海波/(微信haibosun88/)，資管部總經理/ 周毅欽/(微信zhouyiqin666/)。歡迎個人轉發，謝絕媒體、公眾號或網站未經授權轉載。前言摘要：最重要的兩個點1、公募銀行理財可以投非標，只是總量受4/%和35/%限制，但仍然要解決期限匹配問題，未來份額流轉是核心。2、半年以上定期開放式產品可以用攤余成本法，銀行類貨幣基金的現金管理類產品可以用攤余成本法。這將極大利好銀行系的'余額寶”產品發行，未來公募基金債基和貨幣基金都將面臨極為慘烈的競爭。銀行理財：最大受益者，主要是公募投非標和，類貨幣基金攤余成本估值，表外資產回表將有政策激勵；當然原因也是此前資管新規對銀行理財沖擊也是最大，所以放松后理財收益最大。信托：因為昨天的放松政策多數針對公募產品，而信托無公募資質，所以總體對信托意義不大。未來如果300萬以上的信托產品也受200人限制，那么意味著信托很難享受到央行的幾項政策紅利。反而因為銀行公募直接和私募性質的信托有更多競爭關系受損。關于銀行理財嵌套信托此前主要是銀行通過信托通道放款或者是通過信托通道做結構化證券信托，但未來根據北京銀監局處罰和58號文的向上穿透，以及30/%比例約束，銀行理財嵌套信托反而大幅度受限。/ 券商資管和基金專戶：受益不大，半年期以上定期開放式產品可以用攤余成本法對其沒有實質性影響。關鍵看大集合產品如何清理。券商資管和基金專戶投非標大幅度受限，主要是集合類產品受雙20/%比例限制，未來只有單一計劃可能投非標，體量幾乎可以忽略。委外重啟可期：從證監會《管理規定》第三條看，證監會允許公募理財或者私募理財委外券商資管和基金專戶，所以過去幾個月處于完全停止狀態的公募銀行理財委外會重新復活。/ 私募基金（狹義）：基本和私募基金沒有關系，有的只是壞消息。銀監會的理財細則進一步明確暫時包括委外和投顧在內的銀行合作名單中沒有私募基金和私募基金管理人。當然未來是否可以放開，看銀保監會態度。一、資管新規及細則框架體系1、其實細則真要是認真數起來大約有9部規則，下面詳細列舉。2、銀保監會當前的理財細則主要適用于尚未成立資管子公司的商業銀行。未來一旦成立了資管子公司（也稱理財子公司），未來會另行制定相關業務規范，本次征求意見稿細則部分內容比如比例限制，關聯交易規范都需要重新制定。二、非標的去向，成為整個資本市場以及實體經濟承受的風向標1、針對公募是否可以投非標理財細則沒有明確公募基金投非標，但央行的通知明確可以適當投資非標。理財細則和央行通知都沒有限制公募理財產品投非標的比例，只要公募產品投非標需要嚴格按照期限匹配的要求，那么意味著未來公募產品可以自行設定投資非標，只需要保留5/%的現金或利率債。這點是和過去三個月整個市場的預期差異較大，也是為了防范接下來社融進一步塌陷的最核心的舉措。一家銀行的非標余額仍然受限于8號文的比例限制，但單個公募產品投非標比例沒有設限制，大幅度提高了公募投非標的可行性。2、在7月20日之前銀行理財投非標口徑如何？（1）此前資管新規表述“公募產品主要投資標準化資產”，在理財細則落地之前，同業的猜測都是公募理財產品最多能投一點點非標，比如10/%，但是如果一個10億的理財只投1個億的非標，那么會導致管理人需要將整個理財產品期限拉長到3年，導致原先本來可以用短期理財去投資的標準化債券，現在必須全部用鎖定3年的長期限資金來對接。意味著一旦公募理財里有非標就無法變為開放式。總體而言7月20日之前公募投非標的操作性不高。（2）多數理財屬于事前登記，監管備案。在細則發布之前公募理財投非標在監管備案環節基本就被禁止了。（3）老產品保持不增加量的情況下可以新增資產，但多數情況下不能新增非標。此次央行通知新的口徑《央行發布資管新規補充通知！非標投資、估值方法、鼓勵回表！》明確允許公募基金投非標，而且單個公募產品不設比例上限，那么意味著一個公募產品60/%以上投資非標，變為封閉式拉長期限，總體可操作性要提高很多。但銀行仍然需要解決非標期限過長導致銀行募集長期資金的困難。3、未來成立資管子公司的商業銀行，其子公司的投資非標比例限制應該會另行規定，但35/%比例預計回保留，這里的4/%應該不會適用于新成立的理財子公司發行的產品。4、份額轉讓是核心未來銀行能否突破公募產品或者私募產品投非標的約束，最主要是仍然考慮如何為投資者規劃退出的路徑。下面三種投資路徑中，平臺轉讓可能性最大。如果實現份額轉讓，那么后續公募和私募投非標的空間會進一步拓寬。5、究竟什么是非標準化債權資產？資管新規明確將另行制定，當前主要是央行金融市場司在負責起草。從同日發布的證監會私募資管細則來看，已經有了證監會版本的非標初步框架。標準化債權資產 =/ 銀行存款 同業存單/ 符合《指導意見》規定的其他標準化債權類資產，包括但不限于在證券交易所、銀行間市場等國務院同意設立的交易場所交易的具有合理公允價值和完善流動性機制的債券、央行票據、短期融資券、中期票據、資產支持證券、非金融企業債務融資工具等。在上述定義之外的債權類資產即為非標準化債權類資產。包括除公募證券投資基金之外的所有資管產品都屬于非標。保留銀行理財（公募或私募）、券商資管、基金專戶和私募基金都屬于非標的范疇。也就是一般我們說的私募FOF的底層資管份額都是非標資產。6、哪些資管可以投非標？新產品公募理財可以，公募理財單個產品可以投非標，比例沒有設限，這是昨天最新的通知新產品私募理財可以，這是一只以來資管新規的口徑；主要是銀行理財私募資金募集比較困難，200人受限制，單個產品很難募集大體量的私募資金。老理財產品可以，但是總量不增。老產品是不區分公私募的一個池子，可以新增非標資產，但是這個池子里面總的非標規模應該不增。上述這三者加總，總量有4/%和35/%的限制（商業銀行理財產品非標準化債權類投資不得超過理財產品余額為35/%，或不得超過銀行上年度總資產的4/%）。信托可以投非標。但目前受兩個30/%比例限制：信托貸款余額占信托業務不超過30/%；銀信合作業務中融資類信托占比不超過30/%；當前后面這個融資類信托30/%比例成為銀行理財通過信托放款的主要阻礙。筆者強烈建議在當前宏觀環境下盡快暫停適用。券商資管可以投非標。券商資管不能投信托貸款和委托貸款，不能創設無法律法規依據的非標，所以總體空間也不大，主要是應收賬款、場內股票質押。基金子公司可以投非標，和當前規則沒有變化，但因為凈資本消耗，基金子公司投非標規模很小，目前都是縮量主動管理業務為主，但因為委托貸款和信托貸款不能走通道，未來非標資金投放也部分受阻。基金母公司專戶不可以，證監會的“”管理規定”很明確基金公司的私募資產管理計劃投非標需要成立子公司。狹義私募基金可以投非標，但是不能是借貸類。因為大部分非標實際上都是借貸性質的。期貨子公司不可以。保險資管子公司可以，保險資管天生長期限，可以通過信托投非標，也可以直接通過保債計劃投放。此次監管的放松，比較大突破的是公募銀行理財“”適度”投非標，未來如果希望進一步放松。三、關于估值要求的大幅度妥協：擴展攤余成本法的適用范圍/ 關于估值問題的妥協核心體現在央行的通知里，主要是有利于進一步擴大銀行標準化資產的理財產品發行量。此前大家最擔心的是資管新規執行后市值法波動會導致標準化理財發行量大幅度萎縮。1、當前各類資管產品估值的矩陣圖大體估值矩陣式非標可以選用公允價值除市值法以外的方法，也可以選用攤余成本法，因為非標肯定式期限匹配，開放式產品也很少投非標。標準化資產在攤余成本法和市值法之間進行二選一，監管給出了很多選擇攤余成本法的例外條款，式這次放松監管口徑的核心內容之一。目前攤余成本法適用的四種情形如下：1、封閉式產品，所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期。2、或所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。3、央行7月20日發布的通知中進一步放松了關于估值的要求，允許金融機構發行半年期以上定開產品，只要底層資產久期不超過封閉期1.5倍就可以用攤余成本法，這是對整個資管新規關于標準化產品市值法估值最大的讓步。但注意這里并沒有明確要求參考貨幣基金的影子定價和相應的偏離度，資管新規只是要求5/%的偏離度對標準化債券而言基本等于沒有設置。4、開放式產品中允許銀行發行現金管理類產品，此類產品用攤余成本法進行估值，額外配以影子定價，負偏離超過0.25/%要公告，超過0.5/%管理人需要暫停贖回并以自有資金彌補或調整估值使得偏離度回歸。但注意從通知看并沒有限制商業銀行的現金管理類產品的投資范圍和平均剩余期限等，這和證監會的貨幣基金比其實更加寬松。2、企業會計準則名存實亡理財細則雖然名義商要求符合企業會計準則；但根據IFRS 9規定，投資同時符合下列條件金融資產的，才可以用攤余成本法計量：1）符合SPPI 測試（在特定日期產生的現金流量，僅為對本金和以未償付本金金額為基礎的利息支付）；2）通過業務模式測試；3）業務模式為持有至到期以收取合同現金流為目標。資管新規中關于資管產品估值使用攤余成本法需要其首先是封閉式產品，同時滿足以下兩種情形之一：（1）所投金融資產以收取合同現金流量為目的并持有到期。（2）或所投金融資產暫不具備活躍交易市場，或者在活躍市場中沒有報價、也不能采用估值技術可靠計量公允價值。上述第二款交易不活躍且估值不可靠并不符合會計準則，央行規定半年以上定開產品以及貨幣基金都不符合企業會計準則。所以筆者認為在資管領域，企業會計準則基本名存實亡。3、未來2年半，貨幣基金和公募債基面臨銀行較大沖擊允許銀行發行類貨幣基金，但需要在影子定價方面參考公募貨幣基金，基本印證了筆者此前的大體推測，但來得這么快完全超出想象。銀行強大的渠道優勢以及高信用支撐，也意味著銀行天然更適合發行貨幣基金，尤其當前允許沒有成立資管子公司的商業銀行直接發行貨幣基金。四、關于回表的那些事兒之所以央行當前鼓勵回表，核心還是文章一開始提及的企業融資面臨空前壓力和社融指標塌陷的問題。1、在講回表表之前，先介紹一下當初銀行非標理財表外運轉的動力由哪些。實際上在2017年以前表外理財運作更加瘋狂，在三三四檢查之后稍微有所收斂。2、/ 央行通知為非標資產回表托底2018年7月20日央行發布《關于進一步明確規范金融機構資產管理業務指導意見有關事項的通知》明確：“過渡期結束后，對于由于特殊原因而難以回表的存量非標準化債權類資產，以及未到期的存量股權類資產，經金融監管部門同意，采取適當安排妥善處理。”筆者預計所謂特別處理其實主要體現在在資本充足率、授信集中度、MPA等方面都會有所松動。最終暫停狹義貸款規模控制也是必不可少的項目。五、各類資管計劃關于單一集中度和流動性的安排1、單只公募產品投資單個證券資產不超過公募凈資產10/%；同一個管理人所有公募產品投資單個證券不超過該證券市值的30/%；適用于銀行理財公募和證監會公募證券投資基金。銀行公募理財也可以投非標，目前看公募理財投非標反而不受10/%和30/%比例限制。2、銀行理財投非標資產主要受兩項指標限制，一是來自8號文的4/%和35/%（這個指標的分母稍微變化，影響不大）；二是來自2009年65號文的，一家銀行發行的所有理財產品投資同一個融資人及其關聯方的非標不超過一級凈資本的10/%，這和單一貸款集中度很類似。但是注意單個公募或者私募理財投資單筆非標占比不受限，也就是一個公募可以大部分資產為非標資產，同一個理財產品投資非標的金額占該非標融資規模比例不受限。這和證監會的私募資產管理計劃中雙20/%形成鮮明對比。所有總體而言，未來非標債權投資將幾乎由銀行和信托壟斷，證監會監管的私募資產管理機會即便是券商資管和基金子公司可以投非標，但未來業務開展幾乎不可能。雙20/%的指標限制基本上斷了私募資管投資非標資產的模式：1、單一資管產品投資非標不能超過本資管產品規模的20/%，則剩余80/%的產品投資標的資產尋找難度比較大2、如果本案例中4個資管產品發行主體為一家金融機構，則面臨加總合格投資者超200人的問題3、如果本案例中4個資管產品的發行主體為4家獨立的金融機構（表外銀團），”成團“的成功率非常低（各家對資產的偏好很難一致）六、關于過渡期安排和理財子公司1、理財細則僅適用于尚未成立理財子公司的銀行，理財子公司一旦成立后，筆者認為將會有專門的管理辦法，同現在的理財細則將有所不同，例如8號文的比例、非標集中度要求等都會有所變化。2、在子公司和母行業務剝離過程中，母行存續的部分期限較長產品，比如存續開放式資產池類產品，從資金端到資產都需要剝離到資管子公司。這種剝離，法律意義上需要和客戶重新簽訂合同，牽涉大量的操作性任務，尤其個人客戶是否可以通過公告的形式解決仍有待明確。/ 3、過渡期做了更加寬松安排明確過渡期內金融機構可以發行老產品投資新資產，這里新資產不局限于標準化資產，從通知的表達含義看包括非標資產。也就是只要總得非標資產規模不增加，且新增非標期限不超過2020年底，就可以在老資產池中新增加非標投資。這也是對過渡期相對最寬松的解釋口徑。同時，自主整改的要求對銀行來說還可以有更大的靈活性，自主掌控壓降老產品和發行新產品的節奏。防止羊群效應而導致發生系統性風險。4、過渡期安排詳細分類闡述回表分為增量融資需求回表和存量資產回表，增量回表是指融資人舊的融資到期還款后，其他新的融資尋求；存量回表是指通過表內自營資金直接和理財進行交易，將理財產品資產購買回表內。央行為了緩解社會融資塌陷問題，重點是鼓勵增量回表。但是存量回表現實需求主要是兩塊，一個是存在質量問題的非標或者是期限較長跨過渡期的信用債或非標，都需要通過銀行自營資金以關聯交易形式買回表內。1．存量非標準化債權資產如上圖，一共四類選擇：（1）過渡期內能夠自然到期且不發生質量問題，那么自然會選擇過渡期內滾動發售新產品進行接續存量非標資產，直到該筆資產到期。（2）如果存量非標到期日在2020年底之后，且沒有質量問題，同時該銀行具備私募銀行理財的募集能力，那么可以選擇在過渡期內滾動發售募集新資金接續老資產，在2020年發行符合資管新規的全新私募產品承接該筆非標資產。也就是上圖中說的“私募承接”。（3）如果期限較長且不存在質量問題，根據最新的理財新規口徑，新發的符合資管新規的公募理財產品也可以部分資金用于承接存量非標資產，但價格需要公允，信息披露需要更充分，且公募產品封閉期足夠長滿足期限匹配要求。（4）如果存量非標存在質量問題，或者存量非標期限跨過渡期且期限太長（比如2025年到期或更長期限），則回表幾乎是唯一出路。央行發布的通知看，鼓勵存量非標資產回表，如果遇到回表困難可以特別處理，具體看后面的PPT。2．存量標準化資產（1）存續期繼續滾動：比如開放式資產池，不斷募集新資金，去應付老投資人的贖回資金需求（實際等于承接老投資人持有的底層資產），這部分新資金不用符合資管新規要求。（2）發行符合資管新規要求的公募產品，也可以承接一些老產品里面的債券，但需要公允市場價。這部分承接利率債，以及高評級地方政府或央企債比較合適。因為信用債的估值和交易量都比較低，直接用新產品承接可能會面臨困難。（3）回表：過渡期后估值切換可能面臨比較大的潛在虧損會浮出水面。所以后續可能仍然有相當一部分的信用債，需要管理人用自有資金以非市場價買回表內。3．增量非標債權資產（1）對于增量非標債權資產，因為前面描述的非標圍堵的各項政策，多數需要通過表內資金投放。但從最新的上半年的社融數據庫，表外收縮的非標融資部分，并沒有通過表內信貸資產的擴張及時彌補，所以至少截至2018年6月份，實際上是消失了。這也是為何近期所有融資企業都覺得如此痛苦。（2）此外就是通過發行符合新規要求的私募銀行理財產品投資新增的非標。但是并不是所有銀行都有能力募集足夠私募資金投長期先非標。（3）符合資管新規的公募產品也可以少量投資非標資產，但筆者認為這種情景體量不會很大，主要是如何解決期限匹配的問題。這里的增量其實也包括表外非標融資客戶因為融資合同到期，需要新增融資需求的情況。4．新增標準化資產（1）存量老產品新配少量債券固收類資產。存量理財產品在符合監管逐年遞減進度情況下，如果有剩余資金，應該可以少量新增流動性較好的資產，但并不影響“老資產”的地位。（2）全新的資產用全新發行的產品對接，這類新產品需完全符合資管新規的要求。但當前而言，發行難度非常大：完全符合新規要求，在估值、預期收益率宣傳、獨立托管、公私募劃分、期限匹配等多方面要求共振下，短期也很難實現大批量募集。根據最新的理財新規，和可能會引入類貨幣基金產品，這類現金類產品可以用攤余成本法，發行難度會降低很多。（3）銀行發行私募理財投資標準資產不太符合銀行的客戶群體需求和投資邏輯，筆者認為幾乎可以忽略。這對整個社融也產生一定壓制作用。也就是存量不符合新規的資管產品需要壓縮，但增量部分發行短期難度較大。/ 七、投顧和委外1、銀行理財（包括公募和私募）只能委外 投顧給金融機構（1）此次正式將委外和投顧合并進行監管，統稱為“合作機構”，要求合作機構是持牌金融機構，基本上否定了非金融機構旗下的私募基金作為委外受托機構或者銀行理財投顧的可能性，注意這里不區分公募和私募，這比資管新規更加嚴格。（2）不過這里仍然為將來進一步拓展委外和投顧機構預留一定空間，即國務院銀行業監督管理機構認可的其他機構也可擔任理財投資合作機構，未來銀行理財能否合作將取決于是否能得到銀保監會的認可。尤其私募基金能否被銀保監會認定為合格合作機構，可能有待后續繼續規范程度，筆者建議單獨對合作機構建立一個篩選表組合，比如私募基金可以梳理諸如基金業協會會員，資產管理規模，過往業績排名和全職人員數，風控和系統設置等。（3）銀行理財總體風險偏保守，理財細則禁止了非金融機構旗下的私募基金委外業務，保留金融機構旗下的私募基金這一火種，顯然監管邏輯是資金仍然在金融機構內部流動，以方便監管和處罰。筆者認為，當下的宏觀環境以及從業務優勢互補角度應該適度放開公募銀行理財委外合格投資機構。/ 2、銀行公募理財產品可以嵌套證券私募資管產品（1）從監管邏輯上看，公募理財能否委外給基金專戶和券商資管核心是看證監會的態度，因為這里潛在的合規問題是站在券商資管和基金專戶的角度向上穿透，是否符合合格投資者的要求。這一點在理財細則中沒有明確。但是證監會同日發布的《證券期貨經營機構私募資產管理計劃運作管理規定（征求意見稿）》里卻寫了一條：資產管理計劃接受其他資產管理產品參與的，不合并計算其他資產管理產品的投資者人數。此處的其他資管產品就包括銀行理財產品（不區分公募和私募），此條對于證監會旗下的券商資管和基金專戶來說是一大利好。（2）信托沒有這么開心。近期北京銀監局對轄內兩家信托公司開出罰單，就是針對“向上穿透違規”和“向下穿透違規”的兩個案例，其中針對銀行理財走信托通道，監管認定信托違規，向上穿透識別投資者人數違反50人集合信托上限，銀保監會至此開始執行史上最嚴的穿透標準，甚至比證監會此前的標準更加嚴格！處罰的依據是2016年的58號文《關于進一步加強信托公司風險監管工作的意見》也提及要求向上穿透，但并沒有明確要求對銀行理財也穿透識別人數。（3）從銀行理財的角度來看，已經逐漸形成有效閉環，從2017年5月開始對資產穿透登記的要求到2018年10月起登記投資者信息，銀行理財登記托管中心對銀行業金融機構發行的理財產品信息、投資資產信息、理財投資者信息以及理財從業人員信息等內容進行登記，已經初步實現了理財產品的全國集中統一登記和“全流程、穿透式”的產品信息報送，實現了覆蓋理財產品上下游、全生命周期的監管。穿透是未來監管嚴查的重點，結合上文提到的非標集中度要求，可能作為日后針對商業銀行進行監管處罰的尚方寶劍。
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